Hoy nos gustaría hablar y hacer el análisis de una empresa cuyo slogan es “HELPING THE WORLD KEEP PROMISES” (Ayudando al mundo a cumplir promesas). ¿Qué hace la empresa y que expectativas podemos tener sobre ella? Te presentamos Old Dominion Freight Line ($ODFL):
Disclaimer: en C&M inversores no estamos cualificados ni acreditados por la CNMV para impartir asesoramiento bursátil. Todo lo escrito a continuación no es recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación alguna de compra o venta. Los cálculos que compartimos pueden contener algún error puntual o de interpretación, por lo que no nos hacemos responsables del uso que se pueda hacer de ellos.
Paso 1: vistazo general a la empresa Old Dominion Freight Line
Primero un poco de su historia:
Fundada en 1934, Old Dominion Freight Line comenzó con un solo camión que recorría una ruta de 94 millas en Virginia, durante los últimos 80 años la empresa se ha convertido en un líder nacional de carga LTL en EE. UU. (“Less-than-truckload shipping or less than load”, Sector de transporte de cargas con tamaño inferior a la carga completa de un camión) y una compañía de transporte global.
Old Dominion Freight Line ha sido una empresa familiar durante décadas. Como hemos dicho, $ODFL fue fundada en 1934 en Richmond, Virginia por Earl y Lillian Congdon, con un solo camión que recorría una ruta de 94 millas entre Richmond y Norfolk. El año de la fundación fue fortuito ya que la economía de EE. UU. se encontraba en los primeros momentos de su lenta recuperación tras la Gran Depresión.
Durante la primera mitad de la década de 1940, en combinación con las nuevas regulaciones de la industria del transporte por el Congreso y el gasto en armamento de la Segunda Guerra Mundial, la industria del transporte por carretera experimentó un auge. A principios de la década de 1950, Earl Sr. falleció y su esposa Lillian dirigió la empresa con sus hijos Earl, jr. y Jack. En 1962 Earl, Jr. se convirtió en presidente. En 1962, la empresa se trasladó a High Point, Carolina del Norte. La empresa se hizo pública en 1991. En 1998, David Congdon (nieto de los fundadores de la empresa) fue nombrado presidente y director de operaciones. En 2018, Greg Gantt, un veterano de la empresa con 24 años como funcionario, fue nombrado presidente y CEO, mientras que David Congdon se convirtió en presidente de la junta de directores.
Actualmente Old Dominion Freight Line es el tercer transportista más grande de los Estados Unidos, con más de 235 centros de servicio y más de 9,200 tractores. $ODFL es uno de los proveedores más disciplinados y eficientes de la industria del transporte por carretera, y su rentabilidad y rendimiento de capital están muy por encima de sus pares.
Las iniciativas estratégicas giran en torno al aumento de la densidad de la red mediante el aumento de la participación de mercado y el mantenimiento de niveles de servicio líderes en la industria mediante una inversión constante en infraestructura.
Histórico de precios
Ahora que ya tenemos la idea de lo que hace la empresa echaremos un vistazo en cómo ha sido la evolución del precio de sus acciones en el mercado en los últimos años.
Como podemos observar en el grafico arriba, el precio de las acciones no ha parado de subir en los últimos 20 años. Y en los dos últimos años ha experimentado una subida impresionante, ha saltado de los US$ 80 a los US$ 200.
Nada mal para una empresa de un sector “aburrido” como el de transporte de carga con camiones. Fue justo eso lo que nos picó la curiosidad y nos hizo estudiar un poco más la empresa para ver si podemos invertir nuestro sudado dinero en la compañía.
¿Algún gurú interesado en Old Dominion?
Nuestro próximo paso en el análisis de la empresa es ver si algún gran inversor esta invertido en ella.
En nuestra pesquisa sobre los accionistas de la empresa no hemos identificado a ninguno de los gurús que seguimos. Y en la lista de grandes inversores publicada en gurufocus.com detectamos que solamente dos grandes inversores han estado operando frecuentemente con las acciones, pero no están acumulando sino haciendo trades:
Nos llama la atención que una empresa que ha estado subiendo por tantos años no tenga a ningún gran inversor como accionista. Según nuestro entendimiento eso puede ser por tres razones, dos “buenas” y una “mala”:
- Las dos “buenas” serían que el precio de las acciones ha subido mucho y ahora esta cara, o que la capitalización de la empresa es pequeña como para llamar la atención de grandes inversores.
- La razón “mala” podría ser que los directivos de la empresa estuviesen utilizando artilugios contables para que el precio de las acciones subiera y mejorar así sus bonificaciones.
Pero solo mirar los precios y ver si hay algún gurú interesado en la empresa no es suficiente como para sacar alguna conclusión sobre si $ODFL es una buena o no. Así que seguimos con el análisis de empresa.
Filtro C&M: repaso a los principales parámetros
No nos gusta perder tiempo estudiando una empresa y descubrir al final que no vale la pena invertir en ella. Así que tras el análisis superficial del precio y de los gurús que pueden estar invertidos en ella, verificaremos si nuestras condiciones iniciales se cumplen.
Vamos allá:
- Tener más de 7 años cotizada en bolsa, preferible más de 10 años.
- ROE superior a 10% en los últimos 10 años, preferiblemente ascendente.
- ROIC por encima del 10% en los últimos 10 años, de preferencia ascendente.
- DEUDA inferior a 5X comparada con los beneficios (DEUDA / BENEFICIOS <= 5 años)
- Flujo de caja libre positivo en por lo menos 8 años de los últimos 10 años.
Todo bien.
Hasta aquí podemos decir lo siguiente:
- $ODFL hace parte de un sector “aburrido” de transporte de cargas con camiones. La familia fundadora de la empresa aún juega un papel importante en la gestión, pero la misma está en un proceso de transición con la indicación del CEO Greg Gantt.
- El precio de la acción no ha parado de subir en los últimos 20 años, pero a la vez ningún gurú esta invertido en ella.
- Cumple nuestro filtro inicial, requisito indispensable para continuar con el análisis de empresa más a fondo.
Paso 2: Analizar el negocio
¿Cuál es el negocio de la empresa?
A partir de ahora tenemos que entender un poco más el negocio de la empresa. Pues el sector de LTL no es tan sencillo ni tan “aburrido” como muchos pueden pensar.
Para entendernos, transporte LTL significa que el mismo camión o contenedor lo comparten varios clientes. Entonces, el objetivo de la empresa transportista es sacarle el máximo partido a cada camión, optimizando la carga y los destinos (que cada camión viaje con el máximo de carga posible).
Old Dominion Freight Line es uno de los transportistas líderes, sin sindicatos, del sector LTL que brinda servicios de transporte regionales, interregionales y nacionales a través de una única organización integrada.
Sus servicios incluyen transporte rápido que se brinda a través de una amplia red de centros de servicio ubicados en todo el territorio continental de los Estados Unidos. A través de alianzas estratégicas, también brindan servicios LTL en toda América del Norte (México, EEUU y Canadá).
Además de sus servicios LTL básicos, ofrecen una gama de servicios de valor agregado que incluyen transporte de contenedores, corretaje de carga de camiones y consultoría de cadena de suministro. Más del 97% de su facturación históricamente proviene del transporte LTL, cuya demanda de los servicios generalmente está vinculada a la producción industrial y la economía nacional de EE. UU.
$ODFL es el tercer mayor transportista LTL de EE. UU. por su facturación. Actualmente opera 240 centros de servicios distribuidos estratégicamente por el país. Su cuota de mercado está entre 10 – 11%. En los últimos años $ODFL ha estado ganando market share como podemos ver abajo:
Los centros de servicio son responsables de la recolección y entrega de la carga dentro de su área de servicio local. Cada noche, los centros de servicio cargan la carga saliente para transportarla a los otros centros de servicio para la entrega. Toda la carga entrante recibida por el centro de servicio por la tarde o durante la noche generalmente está programada para entrega local en el siguiente día hábil, a menos que un cliente solicite un horario de entrega diferente.
El transporte entre los centros de servicio utiliza camiones con capacidades más grandes (Linehaul trailers) que los utilizados en las entregas locales (P&D Trailers).
Cuál es el MOAT (Foso Defensivo) de la empresa $ODFL
De un análisis más detallado de los informes anuales de Old Dominion podemos sacar algunas informaciones sobre su ventaja competitiva:
“Los transportistas LTL generalmente requieren una red más amplia de centros de servicio locales de recolección y entrega (“P&D”), así como instalaciones más grandes de carga a granel o concentradores. Por el contrario, los transportistas de carga completa de camiones generalmente dedican un camión a un cliente desde el origen hasta el destino.
Se requiere un capital significativo para crear y mantener una red de centros de servicio y una flota de tractores y remolques. Los altos costos fijos y los requisitos de gasto de capital para los transportistas LTL dificultan que los operadores pequeños o las nuevas empresas puedan competir eficazmente con los transportistas establecidos. Además, los transportistas LTL exitosos generalmente emplean, y actualizan periódicamente, un alto nivel de sistemas y procesos tecnológicos que brindan información a sus clientes y ayudan a reducir los costos operativos.
En toda nuestra organización, buscamos continuamente mejorar el servicio al cliente maximizando el desempeño de tiempo y minimizando los reclamos de carga. Creemos que nuestros tiempos de tránsito son generalmente más rápidos y confiables que los de nuestros principales competidores nacionales, en parte debido a nuestra red de centros de servicio más eficiente, el uso de conductores de equipo debidamente capacitado y tecnología patentada. Además, brindamos una mayor cobertura geográfica que la mayoría de nuestros competidores.
Nuestra mezcla diversificada y alcance de servicio LTL regional, interregional y nacional, combinado con nuestras ofertas de servicios de valor agregado, nos permite brindar a nuestros clientes una única fuente para satisfacer sus necesidades de envío y logística. Creemos que la combinación de estos factores nos proporciona una clara ventaja sobre la mayoría de nuestros competidores.
Utilizamos horarios flexibles y capacitamos a nuestros empleados para realizar múltiples tareas, lo que creemos nos permite lograr una mayor productividad y niveles más altos de servicio al cliente que nuestros competidores. Creemos que nuestro enfoque en la comunicación de los empleados, la educación continua, el desarrollo y la motivación fortalece las relaciones y la confianza entre nuestros empleados.”
____ Fuente: Traducción libre de parte del informe 10K de 2019 de Old Dominion Freight Line, Inc.
Llegamos a la conclusión que sus MOATs son:
- Barrera económica: Infraestructura difícil de replicar por empresas más pequeñas o nuevas en el sector LTL.
- Secretos y Patentes: La inversión en tecnología es uno de los puntos en donde la empresa va a seguir enfocada, según dicen los gestores. La empresa desarrolla su propia tecnología de gestión y control, que posibilita alta productividad y valor agregado a los clientes.
- Precio: Su alta productividad se refleja también en su precio, muy competitivo frente a otras empresas similares.
- Dificultad de cambio: Al tener un precio bajo, cumplimiento del tiempo de las entregas, satisfacción del cliente y sistemas tecnológicos que ofrecen valor agregado, cambiar $ODFL por otra empresa transportista LTL se vuelve complicado para el propio cliente.
Por lo tanto, pensamos que su Moat es sólido. ✅
Gerencia de la empresa ¿Qué tal el CEO?
Como ya comentamos en el inicio, $ODFL es una empresa familiar donde la familia fundadora tiene un peso importante en la empresa. La familia Congdon tiene el control de aproximadamente 18% de las acciones de la empresa.
En la actualidad la empresa está en un proceso de renovación de sus directivos principales. En mayo de 2018 el Sr. Greg Gantt fue nombrado presidente y CEO de la empresa. El Sr. Greg Gantt es un funcionario antiguo con 24 años dedicados a Old Dominion, pero es el primer CEO que no pertenece a la familia Congdon. Pese que el actual CEO sea antiguo en la empresa Old Dominion, consideramos que es relativamente nuevo en el cargo.
¿Es el sr. Greg accionista en la empresa Old Dominion? Según la información que hemos recabado, tiene aproximadamente 20.950 acciones_ un patrimonio aprox. de US$ 4.260.000, según el precio de las acciones en el momento que escribimos este análisis. Según nuestro punto de vista el CEO aún no tiene el Skin in the game pese que sea veterano en la empresa.
Por otro lado, los SRS. Earl Congdon y David Congdon tienen posiciones en la junta directiva. Creemos que existe la posibilidad de que por algún tiempo la influencia de los dos sea alta sobre el actual CEO. De cierta manera no nos parece mal del todo, pues los Sr. Earl y David Congdon fueron los principales directivos que promovieron el crecimiento de la empresa en los últimos años, centrándose en la estrategia de invertir en infraestructura y capacitación de la mano de obra, y diferenciándose así de los demás transportistas LTL.
Vemos que la empresa ha sido bien gestionada hasta ahora, pero hay un asunto que nos llama la atención: el nivel de bonificaciones de los principales ejecutivos. Como posibles accionistas de la empresa cuestionamos que parte del capital de la empresa se destine a gratificaciones tan altas:
Aunque, por otro lado, la empresa también compensa a los trabajadores con bonus anuales por cumplir los parámetros de seguridad (La empresa puede pagar hasta US$ 3.000,00 anual por conductor).
Siempre que la facturación lo permita, no es malo que se bonifique por objetivos alcanzados.
El ítem más alto de los gastos de la empresa son los salarios y bonificaciones:
Datos financieros históricos de OLD DOMINION FRIGHT LINE
La empresa ha tenido las siguientes tasas de crecimiento anualizadas en los últimos 10 años:
| Book value + Dividendos | 18,4% |
| EPS | 33,30% |
| Flujo de caja operativo | 22,40% |
| Sales | 12,70% |
| ROE | 17,60% |
| ROIC | 16,00% |
| Deuda actual | 0,07X comparada con los beneficios. |
| Flujo de caja libre | Positivo en 9 años en los últimos 10 años |
La empresa prácticamente no tiene deuda.
Análisis de la competencia
La empresa compite con transportistas regionales, Inter-regionales y nacionales. Además, con empresas de mensajería y pequeños paquetes, transportistas aéreos y ferroviarios.
Entendemos que parte de la competencia son empresas como correos de EE. UU. o Fedex. Pero el negocio de $ODFL es más amplio que envío de correspondencia o entrega de paquetes de e-commerce. Así que haremos una comparación con las empresas que son competidoras directas y que tienen la misma línea de negocio.
Hemos constatado que el sector de transporte por camión tiene aproximadamente 19 empresas listadas en la bolsa americana. De este total decidimos compararla con 4 empresas debido a la capitalización bursátil, tasas de crecimiento de los últimos 10 años y ROIC de cada una.
Las empresas son:
Podemos ver que $ODFL es la empresa más grande del sector, con mejor ROIC, menor deuda y segunda mejor posicionada en EPS y ventas en los últimos 10 años.
Como un punto a observar, $ODFL ha ganado por 10 años consecutivos el premio “Mastio Quality Award in 2019”, como mejor transportista LTL.
Aquí es donde se puede observar su ventaja competitiva sobre las otras empresas.
Definitivamente, es una buena empresa y muy bien gestionada. ✅
Paso 3: Valoración de Old Dominion Freight Line INC.
¿Está Mr. Market está valorando correctamente la empresa?
Ahora que ya hemos visto el negocio de Old Dominion, su ventaja competitiva, la comparativa con sus competidoras y la gerencia, vamos a intentar definir su valor intrínseco y descubrir si nuestro principal cliente, el Mr. Market, quiere comprar o vender esta empresa.
A simple vista del gráfico de cotización de $ODFL parece que Mr. Market quiere comprar la empresa, pues el precio no ha parado de subir en los últimos años.
Pero ¿el valor que el mercado está pagando por la empresa es el mismo que nosotros estamos dispuestos a pagar por ella?
Veamos:
Análisis del precio de la empresa Old Dominion Freight Line, Inc.
Primero apuntaremos las tasas de crecimiento del negocio de $ODFL en los últimos 10 años:
Book value + Dividendos = 18,4%
EPS = 33,30%
Flujo de caja operativo = 22,40%
Sales = 12,70%
Hemos buscado informaciones sobre las expectativas de los analistas para el crecimiento de la empresa en los próximos 3 a 5 años y encontramos que la expectativa promedio de crecimiento de $ODFL por parte de los analistas está en 10,22%. Siendo que la más optimista en 10,85% anualizada.
Nosotros hemos observado que la tasa histórica de crecimiento de $ODFL con respecto a los beneficios se sitúa en 33,30% anualizada en los últimos 10 años.
Entonces podemos pensar en dos hipótesis de crecimiento: una, según la tasa de crecimiento prevista por los analistas de 10,22% anualizada y otra optimista, con 10,85%. No consideraremos la tasa histórica de 33,3% porque es muy alta y será difícil que se repita en los próximos 10 años. Como siempre no queremos adoptar valores muy optimistas, preferimos ser más conservadores.
Utilizamos 3 métodos de valoración, para calcular el precio ideal de compra de la acción:
FLUJO DE CAJA DESCONTADO
Partimos del principio que no sabemos todo lo que pasa con la empresa, pues somos inversores aficionados y no tenemos las herramientas para el análisis detallada de todos los datos de la empresa. Por eso adoptamos una tasa de descuento de 15% y luego un margen de seguridad de 50%. Estos valores están directamente relacionados al perfil de cada inversor. En nuestro caso somos muy conservadores.
CÁLCULO NORMAL:
EPS: 4,93
Tasa de crecimiento: 10,22%
Tasa de descuento: 15%
Margen de seguridad: 50%
Precio ideal de compra: US$32,96
CÁLCULO OPTIMISTA:
EPS: 4,93
Tasa de crecimiento: 10,85%
Tasa de descuento: 15%
Margen de seguridad: 50%
Precio ideal de compra: US$37,04
PERIODO DE RETORNO
En este tipo de valoración consideramos que, si fuéramos dueños de toda la compañía, el flujo de caja libre seria nuestro. Entonces al comprar la empresa esperamos recuperar el dinero en 8 años o menos. En este razonamiento esta embutida nuestra margen de seguridad, pues en el mercado los inversores desean un periodo de retorno de 16 años.
CÁLCULO NORMAL:
EPS: 4,93
Tasa de crecimiento: 10,22%
Precio ideal de compra: US$31,13
CÁLCULO OPTIMISTA:
EPS: 4,93
Tasa de crecimiento: 10,85%
Precio ideal de compra: US$32,03
OWNER´S EARNINGS
Este método fue idealizado por Warren Buffett cuando las empresas no presentaban su flujo de caja. Es un método que no lleva en consideración el crecimiento de la empresa. Su cálculo está basado en el flujo de caja que sobra a los dueños de la empresa al final del año. Buscamos una rentabilidad de mínimo 10% comparado con el valor actual de la acción.
Owner´s Earnings promedio ultimo 10 años: US$32,13
Owner´s Earning 2020: Precio ideal de compra US$71,68
Ahora que tenemos los precios objetivos de las 3 valoraciones podemos comparar con el precio actual de la acción, que actualmente está por encima del los US$200
Como ya preveíamos, el mercado tiene una expectativa muy alta ahora mismo con relación a Old Dominion; el precio ha subido muchísimo en los últimos años (su PE está en 40,70 para hacerse una idea)
Análisis de riesgos
Listamos los principales riesgos que hemos encontrado y que tienen más potenciales negativos en los próximos años.
- Que grandes empresas de transporte y compañías e-commerce inviertan grandes cantidades de capital para formar o ampliar sus capacidades de transporte quitando market share de Old Dominion.
- Que la inversión en tecnología se estanque y la ventaja operacional de la empresa deje de existir perdiendo competitividad y aumentando costos.
- lmplantación de sindicato en la empresa o necesidad de contratación de un número de conductores en un nivel superior a lo que el mercado puede ofrecer. Esto podría dar lugar a reglas más restrictivas de horas trabajadas, multi tareas de los conductores, posibilidades de huelgas o paralización de trabajos, aumento de los costos de sueldos superiores al mercado, perdida de eficiencia…etc.
- La ralentización de la economía americana por periodo prolongado puede afectar negativamente el resultado de la empresa ya que el 95% de la facturación se realiza en USA.
Refutación de los riesgos
- Para sustituir a una empresa del segmento de transporte de LTL se necesita una cantidad significativa de capital y crear una red de centros de operaciones a lo largo del país. Además, es un segmento de uso de capital intensivo por los equipos de transporte y salarios. Este hecho inhibe la entrada de nuevas empresas o pequeños operadores. Por otro lado, vemos que el comercio online está en franco ascenso y aunque las empresas de e-commerce decidan ampliar su equipo propio de transporte, les costará mucho tiempo y dinero para llegar al nivel de excelencia, distribución geográfica y precio que actualmente práctica Old Dominion Friegtht Line. Eso sin contar los transportes de mercancías que no son originados por el e-commerce.
- Old Dominion tiene claro que la inversión en tecnología es una de las claves de su éxito, en el tiempo de entrega y en el precio final al cliente. La empresa ha estado invirtiendo mucho en desarrollar su propia tecnología de gestión de transporte y control de equipos para mejorar eficiencia y costos. Debido a eso creemos que la empresa seguirá en esta senda en los próximos años.
- Definitivamente la implantación de un sindicato podría dificultar el control de costos, gestión de mano de obra y competitividad. Sin embargo, la empresa está invirtiendo en la mano de obra propia, principalmente en los conductores, que suponen el 52% de la mano de obra, con programa de entrenamiento de los conductores (31% de los conductores ya tienen el certificado). Tienen un programa de bonificación por cumplir las metas que puede llegar hasta $3.000 por año por conductor. Y la empresa tiene un turnover anual de conductores de 6,20%, que es más bajo que el turnover total de la empresa, 7,9%. Con estas informaciones creemos que la relación entre empresa y trabajadores es bastante amigable. Y el track record de operación de la empresa desde su fundación demuestra que ha sabido lidiar bien con relación a la gestión de mano de obra.
Con relación a la necesidad de contratación de conductores superior a lo que el mercado pueda ofrecer en su momento, también afectaría la operación de la compañía. Pero llegado a este caso, es un problema que afectaría todas las empresas de transporte, y $ODFL podría llevar la delantera por tener buenas condiciones laborables hacia sus conductores.
- El volumen de tráfico de mercancías está directamente relacionado con el consumo de los americanos. Sin duda la ralentización de la economía afectará el sector de LTL. Pero estamos observando que, aunque la economía baje su ritmo, el comercio online viene ganando fuerza y eso es clave para mantener el sector activo. Por otro lado, este evento afectará toda la industria, y las empresas como $ODFL, que tienen un costo bajo asociado a entregas a tiempo, podrán verse beneficiadas en detrimento de otras que no consigan mantener los precios bajos. Recordamos que $ODFL viene sistemáticamente invirtiendo en infraestructura, tecnología y mano de obra en los últimos años, diferenciándose de los demás transportistas.
No mencionamos el costo del diésel como un riesgo principal por dos razones. Primero, la subida del costo del diésel afectará todas las empresas del sector. Segundo, la empresa emplea un recargo sobre el diésel desde 1999 para determinar el precio de transporte. Esto le da un colchón de seguridad en caso de subida del combustible. Para $ODFL sería más fácil lidiar con esta situación que para otras compañías que actualmente tienen su costo de operación más alto.
Conclusión del análisis de Old Dominion Freight Line, Inc.
Old Dominion Freight Line, Inc. es una empresa bien gestionada. Sus tasas de crecimiento históricas y la rentabilidad confirman esta afirmación. Ha sabido ampliar su ventaja competitiva con la implantación de diversos centros de servicios, capacitación de la mano de obra e inversión en tecnología de gestión y control de costos.
$ODFL ha logrado disminuir la deuda consistentemente en los últimos 10 años y actualmente la deuda de largo plazo se sitúa por debajo de los US$ 50 mil. El ROIC viene subiendo constantemente y está alrededor de 20% de acuerdo a los números del último año.
Es la empresa líder de su sector de transporte de camiones LTL. Y está logrando aumentar su marketshare gracias a la inversión en infraestructura y tecnología.
Como nada es perfecto en la vida, comentamos que el punto que no nos gusta demasiado es el de las bonificaciones de los principales directivos, pero esto infelizmente es la cultura empresarial actual y puede que no sea del todo mala idea siempre que la facturación lo permita.
Pese que nos guste la empresa, cómo la gestionan y su ventaja competitiva, el precio actual nos impide comprarla. Va contra nuestra filosofía de inversión.
De momento la tendremos en nuestra lista de seguimiento y seguiremos esperando pacientemente a que el precio baje a niveles próximos a nuestros precios objetivos.
Paciencia y a seguir buscando.
Cuéntanos ¿Conocías Old Dominion Freight Line INC.? ¿Qué te ha parecido?
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